管理者过度自信对企业融资
管理者过度自信对企业融资[20200112195211]
关键词：管理者过度自信；资本结构；债务期限结构
管理者过度自信是众多管理者非理性行为中一个较为容易衡量的行为（汪德华，周晓艳，2007）[22]，但是如何衡量管理者过度自信，学者们提出了很多的方法，主要有以下几种：(1)盈余预测偏差，其次数与管理者过度自信成正比[11]；(2)高管持股行为，如在高管持有股票变化[23]等；（3）消费者情绪指数[12]；(4)管理者个人特征，如年龄、学历、任职情况等[24]；（5）高管相对薪酬[21]；（6）企业景气指数[25]，数值越大，管理者越过度自信；（7）主流媒体评价，通过 *查看完整论文请+Q: 351916072
关键字:分析管理者是否过度自信[13]；（8）并购事件[26]。
目 录
摘 要 I
ABSTRACT II
第1章 绪论 1
1.1 研究背景 1
1.2 研究意义 2
第2章 文献综述 3
2.1 管理者过度自信方面的研究 3
2.2 管理者过度自信与企业资本结构的研究 3
2.3 管理者过度自信与企业债务期限结构 4
2.4 文献评述 5
第3章 理论分析与假设提出 6
3.1 管理者过度自信对资本结构影响的理论分析与假设提出 6
3.2 管理者过度自信对债务期限结构影响的理论分析与假设提出 6
第4章 实证研究 8
4.1 研究设计 8
4.1.1 样本选择及数据来源 8
4.1.2 变量定义 8
4.1.3 研究模型 9
4.2 实证结果及分析 10
4.2.1 描述性统计 10
4.2.2 相关性分析 12
4.2.3 回归结果及分析 13
第5章 结论与建议 16
5.1 研究结论 16
5.2 建议 16
5.3 不足之处 17
参考文献 18
第1章 第2章 绪论
1.1 研究背景
MM理论是现代企业融资理论的开端，在MM理论之后，很多学者放宽了其所需要的严格假设条件，但是始终遵循理性的管理人的前提，提出了权衡理论、融资优序理论、代理成本理论、自由现金流量假说理论和信息传递理论等。现今，权衡理论与融资优序理论成为两大主流。然而管理者是理性的这一前提却在现实中受到质疑。
后来企业融资结构的研究融合了行为金融学的内容，行为金融学认为管理人是不完全理性的，其存在过度自信、风险偏好等心理特征，这在一定程度上可以解释企业融资结构的问题。同时大量的心理实验证明，人们常常高估自己的能力以及高估自己所做事情的成功率，也就是说，过度自信的心理在人群中普遍存在，这一点在管理者中表现更为明显。管理者在企业管理过程中，目标是自己内心认为的企业价值最大化，而不是真实的企业价值最大化，这种心理造成的影响一部分在企业的融资结构中体现出来。
由于管理者过度自信并不容易衡量，管理者过度自信与企业融资结构的研究尚在完善，国外的学者认为具有过度自信心理的管理者在融资过程中，常常认为市场上的投资者会低估公司价值，股权融资与债务融资相比，性价比要低，可能达不到预期融资的结果；当外部融资与内部融资相比时，管理者更喜欢内部融资，这是因为内部融资成本较低，不存在信息不对称的问题等。
我国市场经济刚刚发展三十多年，各方面并不成熟，国外的研究是否适合我国还有待商榷。再加上我国自古以来的儒家思想，使我国管理者在过度自信方面表现得更为明显。2009年10月19日，内地送餐服务业巨头——福记食品突然向香港高等法院提出清盘申请，引发了社会的广泛关注。经过学者们的研究发现，其失败的原因在于管理者过度自信造成的激进的经营战略及融资结构。可见，管理层的心理因素尤其是过度自信心理是影响企业决策的重要因素之一。因此，本文将结合管理者过度自信和企业融资结构方面的文献资料，对管理者过度自信对企业融资结构的影响进行实证研究。
1.2 研究意义
在我国，由于传统文化和思想的影响，员工和管理者自身都潜意识认为管理者处于“高高在上”的位置，在自我对经验、专业技能、学历、年龄等方面的认定下，更加容易产生过度自信的心理，进而对企业的融资结构产生一定的影响。因此本文以管理者过度自信为落脚点，研究其对企业融资结构的影响，具有下面两个意义：
1.摒弃了“理性人假说”，认为管理者是非理性的。过度自信的管理者的融资结构偏好是偏离企业最佳融资结构的选择偏好，其假说更加符合实情；另一方面，将研究建立在财务理论的基础上，结合了心理学、金融学和行为心理学等学科的理论，拓宽了研究的视角。
2..研究结论可以帮助企业加强对管理者的监管和引导，一方面为降低管理者过度自信心理程度提供一些参考，另一方面完善企业融资结构，促进企业的发展。
第3章 文献综述
本章将对管理者过度自信、管理者过度自信与企业资本结构、管理者过度自信与企业债务期限结构的文献进行回顾。
2.1 管理者过度自信方面的研究
1.管理者过度自信的原因和影响因素
首先，引起过度自信心理的原因很多，国内外学者认为内部原因包括乐观偏差[1]、好于平均效应[2]、事后聪明偏差[18]和自我归因偏差[3]；外部原因则是管理者个人背景[19]、难度效应[4]，公司内部环境[20]，而管理者比普通人更容易产生过度自信的心理[5]。
其次，影响管理者过度自信的因素有很多，总结为以下六点：（1）专业技能，专业知识技能与管理者过度自信正相关[6]；（2）教育水平，受教育水平与做决策时的过度自信行为成反比[7]；（3）性别因素，研究发现在证券市场上男性比女性的交易次数更多并且交易量也大[8]；（4）个体特征，姜付秀、伊志宏、苏飞和黄磊（2009）指出一些学者们经常忽略了人的异质性[21]；（5）年龄和任职时间，年龄较大的总经理表现出更强的过度自信[9]；（6）文化背景差异，价值观和社会背景影响管理者的过度自信[10]。
2.管理者过度自信的衡量方法
2.2 管理者过度自信与企业资本结构的研究
Heaton（2002）是研究管理者过度自信与企业资本结构的先驱，他研究发现，具有过度自信心理的管理者认为资本市场上的投资者常常低估本公司发行的股票价值，因此公司在进行融资时，他们偏好内部融资；另外，他们认为发行股票的成本要高于发行债券的成本，在进行外部融资时，倾向于债务融资，比如发行债券[14]。
Ben-David, Graham和Harvey（2007）认为公司大多数的融资决策都由CFO决定，因此搜集了接近7000个CFO的数据样本，研究CFO过度自信对融资决策的影响，发现过度自信的CFO有负债融资的偏好[15]。
洪锡熙和沈艺峰（2009）选取上海证券交易所1995-1997年上市的221家工业类公司作为研究样本，实证研究了管理者过度自信对企业资本结构的影响，表明两者之间存在正相关的关系[27]。
闫永海、孔玉生（2010）选用2006-2008A股上市的数据作为研究样本，证明总经理过度自信与企业资本结构存在显著正相关的关系，过度自信的总经理倾向于使用债务融资，并且偏好短期债务融资[28]。
李豫湘、刘旭飞（2013）选择2008年底前管理层持有公司股票的A股上市公司作为样本，实证研究证明过度自信的管理层，有较高的财务杠杆水平[29]。
代文（2015）研究了2012年房地产上市公司，得出管理者过度自信的程度与企业资产负债率正相关，这是由于管理者受房地产行业的影响，他们大多有风险偏好[30]。吴东辉和张坤（2015）也得到相同结论[31]。
关键词：管理者过度自信；资本结构；债务期限结构
管理者过度自信是众多管理者非理性行为中一个较为容易衡量的行为（汪德华，周晓艳，2007）[22]，但是如何衡量管理者过度自信，学者们提出了很多的方法，主要有以下几种：(1)盈余预测偏差，其次数与管理者过度自信成正比[11]；(2)高管持股行为，如在高管持有股票变化[23]等；（3）消费者情绪指数[12]；(4)管理者个人特征，如年龄、学历、任职情况等[24]；（5）高管相对薪酬[21]；（6）企业景气指数[25]，数值越大，管理者越过度自信；（7）主流媒体评价，通过 *查看完整论文请+Q: 351916072
关键字:分析管理者是否过度自信[13]；（8）并购事件[26]。
目 录
摘 要 I
ABSTRACT II
第1章 绪论 1
1.1 研究背景 1
1.2 研究意义 2
第2章 文献综述 3
2.1 管理者过度自信方面的研究 3
2.2 管理者过度自信与企业资本结构的研究 3
2.3 管理者过度自信与企业债务期限结构 4
2.4 文献评述 5
第3章 理论分析与假设提出 6
3.1 管理者过度自信对资本结构影响的理论分析与假设提出 6
3.2 管理者过度自信对债务期限结构影响的理论分析与假设提出 6
第4章 实证研究 8
4.1 研究设计 8
4.1.1 样本选择及数据来源 8
4.1.2 变量定义 8
4.1.3 研究模型 9
4.2 实证结果及分析 10
4.2.1 描述性统计 10
4.2.2 相关性分析 12
4.2.3 回归结果及分析 13
第5章 结论与建议 16
5.1 研究结论 16
5.2 建议 16
5.3 不足之处 17
参考文献 18
第1章 第2章 绪论
1.1 研究背景
MM理论是现代企业融资理论的开端，在MM理论之后，很多学者放宽了其所需要的严格假设条件，但是始终遵循理性的管理人的前提，提出了权衡理论、融资优序理论、代理成本理论、自由现金流量假说理论和信息传递理论等。现今，权衡理论与融资优序理论成为两大主流。然而管理者是理性的这一前提却在现实中受到质疑。
后来企业融资结构的研究融合了行为金融学的内容，行为金融学认为管理人是不完全理性的，其存在过度自信、风险偏好等心理特征，这在一定程度上可以解释企业融资结构的问题。同时大量的心理实验证明，人们常常高估自己的能力以及高估自己所做事情的成功率，也就是说，过度自信的心理在人群中普遍存在，这一点在管理者中表现更为明显。管理者在企业管理过程中，目标是自己内心认为的企业价值最大化，而不是真实的企业价值最大化，这种心理造成的影响一部分在企业的融资结构中体现出来。
由于管理者过度自信并不容易衡量，管理者过度自信与企业融资结构的研究尚在完善，国外的学者认为具有过度自信心理的管理者在融资过程中，常常认为市场上的投资者会低估公司价值，股权融资与债务融资相比，性价比要低，可能达不到预期融资的结果；当外部融资与内部融资相比时，管理者更喜欢内部融资，这是因为内部融资成本较低，不存在信息不对称的问题等。
我国市场经济刚刚发展三十多年，各方面并不成熟，国外的研究是否适合我国还有待商榷。再加上我国自古以来的儒家思想，使我国管理者在过度自信方面表现得更为明显。2009年10月19日，内地送餐服务业巨头——福记食品突然向香港高等法院提出清盘申请，引发了社会的广泛关注。经过学者们的研究发现，其失败的原因在于管理者过度自信造成的激进的经营战略及融资结构。可见，管理层的心理因素尤其是过度自信心理是影响企业决策的重要因素之一。因此，本文将结合管理者过度自信和企业融资结构方面的文献资料，对管理者过度自信对企业融资结构的影响进行实证研究。
1.2 研究意义
在我国，由于传统文化和思想的影响，员工和管理者自身都潜意识认为管理者处于“高高在上”的位置，在自我对经验、专业技能、学历、年龄等方面的认定下，更加容易产生过度自信的心理，进而对企业的融资结构产生一定的影响。因此本文以管理者过度自信为落脚点，研究其对企业融资结构的影响，具有下面两个意义：
1.摒弃了“理性人假说”，认为管理者是非理性的。过度自信的管理者的融资结构偏好是偏离企业最佳融资结构的选择偏好，其假说更加符合实情；另一方面，将研究建立在财务理论的基础上，结合了心理学、金融学和行为心理学等学科的理论，拓宽了研究的视角。
2..研究结论可以帮助企业加强对管理者的监管和引导，一方面为降低管理者过度自信心理程度提供一些参考，另一方面完善企业融资结构，促进企业的发展。
第3章 文献综述
本章将对管理者过度自信、管理者过度自信与企业资本结构、管理者过度自信与企业债务期限结构的文献进行回顾。
2.1 管理者过度自信方面的研究
1.管理者过度自信的原因和影响因素
首先，引起过度自信心理的原因很多，国内外学者认为内部原因包括乐观偏差[1]、好于平均效应[2]、事后聪明偏差[18]和自我归因偏差[3]；外部原因则是管理者个人背景[19]、难度效应[4]，公司内部环境[20]，而管理者比普通人更容易产生过度自信的心理[5]。
其次，影响管理者过度自信的因素有很多，总结为以下六点：（1）专业技能，专业知识技能与管理者过度自信正相关[6]；（2）教育水平，受教育水平与做决策时的过度自信行为成反比[7]；（3）性别因素，研究发现在证券市场上男性比女性的交易次数更多并且交易量也大[8]；（4）个体特征，姜付秀、伊志宏、苏飞和黄磊（2009）指出一些学者们经常忽略了人的异质性[21]；（5）年龄和任职时间，年龄较大的总经理表现出更强的过度自信[9]；（6）文化背景差异，价值观和社会背景影响管理者的过度自信[10]。
2.管理者过度自信的衡量方法
2.2 管理者过度自信与企业资本结构的研究
Heaton（2002）是研究管理者过度自信与企业资本结构的先驱，他研究发现，具有过度自信心理的管理者认为资本市场上的投资者常常低估本公司发行的股票价值，因此公司在进行融资时，他们偏好内部融资；另外，他们认为发行股票的成本要高于发行债券的成本，在进行外部融资时，倾向于债务融资，比如发行债券[14]。
Ben-David, Graham和Harvey（2007）认为公司大多数的融资决策都由CFO决定，因此搜集了接近7000个CFO的数据样本，研究CFO过度自信对融资决策的影响，发现过度自信的CFO有负债融资的偏好[15]。
洪锡熙和沈艺峰（2009）选取上海证券交易所1995-1997年上市的221家工业类公司作为研究样本，实证研究了管理者过度自信对企业资本结构的影响，表明两者之间存在正相关的关系[27]。
闫永海、孔玉生（2010）选用2006-2008A股上市的数据作为研究样本，证明总经理过度自信与企业资本结构存在显著正相关的关系，过度自信的总经理倾向于使用债务融资，并且偏好短期债务融资[28]。
李豫湘、刘旭飞（2013）选择2008年底前管理层持有公司股票的A股上市公司作为样本，实证研究证明过度自信的管理层，有较高的财务杠杆水平[29]。
代文（2015）研究了2012年房地产上市公司，得出管理者过度自信的程度与企业资产负债率正相关，这是由于管理者受房地产行业的影响，他们大多有风险偏好[30]。吴东辉和张坤（2015）也得到相同结论[31]。
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