企业并购的财务风险研究以吉利并购沃尔沃为例
目 录
1 引言 5
2 企业并购财务风险问题文献回顾 5
2.1 国内外对企业并购的财务风险问题的研究 5
2.2 简要评析 8
3 吉利并购沃尔沃的案例分析 9
3.1 案例回顾 9
3.2 吉利并购沃尔沃中财务风险问题表现 10
4 吉利并购沃尔沃中财务存在问题的原因 12
4.1 吉利对沃尔沃的信息不对称 12
4.2 融资支付方式选择不当 13
4.3 财务管理模式存在差异 13
5 吉利并购沃尔沃中财务风险规避的措施 14
5.1 利用中介机构进行调研 14
5.2 寻找多种融资途径 14
5.3 选择合理的支付方式 15
5.4 保持相对独立的管理运营 15
5.5 有效监控企业重组过程 16
6 企业并购财务风险问题的进一步思考 16
6.1 制定战略实现协同效应 17
6.2 控制成本及扩大销售 17
6.3 争取政府支持 17
6.4 选择合理的跨国管理模式 18
6.5 控制并购费用 18
结论 19
致谢 20
参考文献 21
1 引言
近年来，随着全球化战略和经济自由化的推进，越来越多的企业开始走出国门，逐鹿全球。本土雄心，全球视野日益成为企业家的共识。在金融危机的影响下，一些技术先进的跨国公司出现了经营困境，行业调整和行业洗牌在全球范围内展开，企业并购活动也日益活跃。在这种时代背景之下，全面分析我国企业并购的理论 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
成果与具体实践，总结我国企业并购的成功经验与失败教训，不仅对于提升我国企业并购的理论研究有所帮助，而且对于我国企业日后走出国门、应对全球竞争的挑战具有重要的意义。本文通过实际案例的解析，反映企业并购中存在的主要财务风险问题，寻找并分析并购活动中不同财务风险问题产生的原因，从而对现阶段我国企业如何进行企业并购提出一些看法和建议。受国际金融危机快速蔓延和世界经济增长明显减速的影响，加上目前我国经济尚未解决的深层次矛盾和问题，我国经济生活中运行中的困难增加，经济下行压力加大，企业经营困难增多。在此背景下，我国经济面临着前所未有的挑战和机遇，行业调整、企业洗牌在全球范围内展开，企业并购活动日趋活跃，逐渐成为大企业在拓展经营、加快发展以及与世界经济市场接轨等方面的一个重要手段和必然选择。在经济全球化的今天，企业并购是经济发展的一个世界性话题，无论是跨国并购还是国内并购，这都对经济与产业结构的格局有所影响。
2 企业并购财务风险问题文献回顾
2.1 国内外对企业并购的财务风险问题的研究
2.1.1 对于企业并购风险的定义
国外对于企业并购财务风险问题的研究重点在风险控制及支付方式等，同时从20世纪80年代后理论界开始关注对并购后的整合，通过大量的实证研究，取得了许多重要的成果。研究企业并购的财务风险问题，可以帮助我们进一步控制财务风险，选择优化的支付方式以及最终的有效整合等方面，对此国内的学者纷纷提出了自己的相关观点。
对于企业并购中产生的财务风险的界定，国内外的学者各自持有着不同的观点， 众说纷纭，并没有形成一个统一的观点。杰弗里C胡克（2000）认为，企业并购财务风险，它所涉及降低企业偿债能力，以及约束企业经营融资能力这两方面，衡量企业并购中的财务风险的大小要考虑并购融资的负债数额与目标企业的债务数额等。例如P.S.萨德沙纳姆（1998）归纳了各国并购的情况，各国都无一例外地制定了反托拉斯制度。哈特-斯科特-罗特诺法等法律对并购都做了明确的规定，在这些法规范围内，强调了对并购风险的防范。Samue1.C.Weaver（2003）提出了通过换股解决目标企业价值评估不确定性的方法。Haley（1992）认为，企业并购风险指的是企业并购失败、市场价值降低及管理成本上升等，或指并购后企业市场价值遭到侵蚀的可能性。企业并购财务风险是由于通过借债为收购融资而制约了买主为经营融资并同时偿债的能力引起的，财务风险由并购交易融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定。
不同的学者对于并购风险的定义有着不同的理解，国内学者黄进勇（2001）提出，并购财务风险指由于负债和融资而给企业财务状况带来的不确定性，因为并购通常需要巨额资金的支持，而资金来源除了少量自有资金外，主要还是以融资为主，融资的方式影响财务风险的大小。另一位学者赵宪武（2002）认为，企业并购财务风险指的是并购融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式。
虽然定义不同，但是其表达的本质是相同的，目前被大家普遍认可的并购风险的定义内容无外乎就是目标企业选择与目标企业价值的评估、并购资金的筹措、支付方式的选择以及并购后期的整合这几个方面。学者刘开毅（2013）指出，上面提到的各环节中都有可能产生并购的财务风险。财务风险与财务决策有关，而直接与财务风险来源有关的财务决策包括融资决策和支付决策，而融资决策和支付决策建立在定价决策基础上并影响着税收决策。这样相互影响，当一方因为决策不当而产生损失后，其它各方都会受到影响。
2.1.2 企业并购风险产生的原因
现金支付方式的选择不同，是企业并购风险产生的重要原因。关于现金支付和股票支付方式的选择，Robert GHansen早在1987年就提出了风险分承假说，在信息不对称的情况下，目标企业的领导者了解本企业的内在价值，但并购方却不了解或知之甚少，此时并购方很可能选择普通股作为并购的支付工具，因为目标企业的现有股东将通过“换股”而成为并购后企业的股东，他们在一定的程度上分担了因并购方“支付过多”而带来的风险。因为未来投资机会越好，并购方用普通股为支付方式的可能性就越大。
还有就是被我们所熟知的James Robin （1969）的“托宾 Q”系数检验，这个理论提出，系数高则说明企业具有较好的发展前景，未来投资机会较多，一个企业的价值越是依赖于其未来的投资机会，它的负债水平就越低，该企业就越可能采用普通股作为并购支付方式。在经济学中，对很多经济现象的讨论都离不开对经济周期的设定，Marsh，Paul（1982）的利用经济周期假说提出，企业并购的支付方式受整个经济状况的影响，当市场经济景气时，企业选择普通股支付的可能性就大。在投资学中，来自外部监控者的影响也是巨大的，因为当市场上的经济前景良好，并购方往往会错估被并购的企业的价值，但是当经济周期进入萧条时期，实际的价值却要远远低于估价时所支付的价格，从而造成巨大的损失。
4 吉利并购沃尔沃中财务存在问题的原因
正所谓无风不起浪，吉利收购沃尔沃中财务存在的问题也有其存在的理由，原因总结如下：
4.1 吉利对沃尔沃的信息不对称
21世纪是一个信息世纪，互联网通用目的技术的出现，极大降低了信息的传递成本。在现代企业运营中，财务信息涵盖了一个企业的所有机密，是一个企业的核心信息。不同的企业选择不同的战略，而战略的实现需要财务的支持，这也就是说，财务信息间接反映了企业的战略规划等重要决定。
1 引言 5
2 企业并购财务风险问题文献回顾 5
2.1 国内外对企业并购的财务风险问题的研究 5
2.2 简要评析 8
3 吉利并购沃尔沃的案例分析 9
3.1 案例回顾 9
3.2 吉利并购沃尔沃中财务风险问题表现 10
4 吉利并购沃尔沃中财务存在问题的原因 12
4.1 吉利对沃尔沃的信息不对称 12
4.2 融资支付方式选择不当 13
4.3 财务管理模式存在差异 13
5 吉利并购沃尔沃中财务风险规避的措施 14
5.1 利用中介机构进行调研 14
5.2 寻找多种融资途径 14
5.3 选择合理的支付方式 15
5.4 保持相对独立的管理运营 15
5.5 有效监控企业重组过程 16
6 企业并购财务风险问题的进一步思考 16
6.1 制定战略实现协同效应 17
6.2 控制成本及扩大销售 17
6.3 争取政府支持 17
6.4 选择合理的跨国管理模式 18
6.5 控制并购费用 18
结论 19
致谢 20
参考文献 21
1 引言
近年来，随着全球化战略和经济自由化的推进，越来越多的企业开始走出国门，逐鹿全球。本土雄心，全球视野日益成为企业家的共识。在金融危机的影响下，一些技术先进的跨国公司出现了经营困境，行业调整和行业洗牌在全球范围内展开，企业并购活动也日益活跃。在这种时代背景之下，全面分析我国企业并购的理论 *好棒文|www.hbsrm.com +Q: %3^5`1^9`1^6^0`7^2#
成果与具体实践，总结我国企业并购的成功经验与失败教训，不仅对于提升我国企业并购的理论研究有所帮助，而且对于我国企业日后走出国门、应对全球竞争的挑战具有重要的意义。本文通过实际案例的解析，反映企业并购中存在的主要财务风险问题，寻找并分析并购活动中不同财务风险问题产生的原因，从而对现阶段我国企业如何进行企业并购提出一些看法和建议。受国际金融危机快速蔓延和世界经济增长明显减速的影响，加上目前我国经济尚未解决的深层次矛盾和问题，我国经济生活中运行中的困难增加，经济下行压力加大，企业经营困难增多。在此背景下，我国经济面临着前所未有的挑战和机遇，行业调整、企业洗牌在全球范围内展开，企业并购活动日趋活跃，逐渐成为大企业在拓展经营、加快发展以及与世界经济市场接轨等方面的一个重要手段和必然选择。在经济全球化的今天，企业并购是经济发展的一个世界性话题，无论是跨国并购还是国内并购，这都对经济与产业结构的格局有所影响。
2 企业并购财务风险问题文献回顾
2.1 国内外对企业并购的财务风险问题的研究
2.1.1 对于企业并购风险的定义
国外对于企业并购财务风险问题的研究重点在风险控制及支付方式等，同时从20世纪80年代后理论界开始关注对并购后的整合，通过大量的实证研究，取得了许多重要的成果。研究企业并购的财务风险问题，可以帮助我们进一步控制财务风险，选择优化的支付方式以及最终的有效整合等方面，对此国内的学者纷纷提出了自己的相关观点。
对于企业并购中产生的财务风险的界定，国内外的学者各自持有着不同的观点， 众说纷纭，并没有形成一个统一的观点。杰弗里C胡克（2000）认为，企业并购财务风险，它所涉及降低企业偿债能力，以及约束企业经营融资能力这两方面，衡量企业并购中的财务风险的大小要考虑并购融资的负债数额与目标企业的债务数额等。例如P.S.萨德沙纳姆（1998）归纳了各国并购的情况，各国都无一例外地制定了反托拉斯制度。哈特-斯科特-罗特诺法等法律对并购都做了明确的规定，在这些法规范围内，强调了对并购风险的防范。Samue1.C.Weaver（2003）提出了通过换股解决目标企业价值评估不确定性的方法。Haley（1992）认为，企业并购风险指的是企业并购失败、市场价值降低及管理成本上升等，或指并购后企业市场价值遭到侵蚀的可能性。企业并购财务风险是由于通过借债为收购融资而制约了买主为经营融资并同时偿债的能力引起的，财务风险由并购交易融资的负债数额和将要由购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定。
不同的学者对于并购风险的定义有着不同的理解，国内学者黄进勇（2001）提出，并购财务风险指由于负债和融资而给企业财务状况带来的不确定性，因为并购通常需要巨额资金的支持，而资金来源除了少量自有资金外，主要还是以融资为主，融资的方式影响财务风险的大小。另一位学者赵宪武（2002）认为，企业并购财务风险指的是并购融资以及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式。
虽然定义不同，但是其表达的本质是相同的，目前被大家普遍认可的并购风险的定义内容无外乎就是目标企业选择与目标企业价值的评估、并购资金的筹措、支付方式的选择以及并购后期的整合这几个方面。学者刘开毅（2013）指出，上面提到的各环节中都有可能产生并购的财务风险。财务风险与财务决策有关，而直接与财务风险来源有关的财务决策包括融资决策和支付决策，而融资决策和支付决策建立在定价决策基础上并影响着税收决策。这样相互影响，当一方因为决策不当而产生损失后，其它各方都会受到影响。
2.1.2 企业并购风险产生的原因
现金支付方式的选择不同，是企业并购风险产生的重要原因。关于现金支付和股票支付方式的选择，Robert GHansen早在1987年就提出了风险分承假说，在信息不对称的情况下，目标企业的领导者了解本企业的内在价值，但并购方却不了解或知之甚少，此时并购方很可能选择普通股作为并购的支付工具，因为目标企业的现有股东将通过“换股”而成为并购后企业的股东，他们在一定的程度上分担了因并购方“支付过多”而带来的风险。因为未来投资机会越好，并购方用普通股为支付方式的可能性就越大。
还有就是被我们所熟知的James Robin （1969）的“托宾 Q”系数检验，这个理论提出，系数高则说明企业具有较好的发展前景，未来投资机会较多，一个企业的价值越是依赖于其未来的投资机会，它的负债水平就越低，该企业就越可能采用普通股作为并购支付方式。在经济学中，对很多经济现象的讨论都离不开对经济周期的设定，Marsh，Paul（1982）的利用经济周期假说提出，企业并购的支付方式受整个经济状况的影响，当市场经济景气时，企业选择普通股支付的可能性就大。在投资学中，来自外部监控者的影响也是巨大的，因为当市场上的经济前景良好，并购方往往会错估被并购的企业的价值，但是当经济周期进入萧条时期，实际的价值却要远远低于估价时所支付的价格，从而造成巨大的损失。
4 吉利并购沃尔沃中财务存在问题的原因
正所谓无风不起浪，吉利收购沃尔沃中财务存在的问题也有其存在的理由，原因总结如下：
4.1 吉利对沃尔沃的信息不对称
21世纪是一个信息世纪，互联网通用目的技术的出现，极大降低了信息的传递成本。在现代企业运营中，财务信息涵盖了一个企业的所有机密，是一个企业的核心信息。不同的企业选择不同的战略，而战略的实现需要财务的支持，这也就是说，财务信息间接反映了企业的战略规划等重要决定。
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